專稿:杠桿收購已名存實亡凱雷敗在水土不服

凱雷收購徐工案經歷一波三折后，終于進入了最后的沖刺階段。近日，國資委有消息稱，有關凱雷收購徐工新方案的審批一事，有關部委正在研究協商，之后國資委將進入審核程序。此前有報道稱，新的收購方案已經獲得國資委的同意。

　　
　　照目前的發展形勢來看，審批應該不會出現什么意外。因為調整后的方案即便不能完全避免“國資賤賣”的嫌疑，但至少已經沒有了“外資控制”的擔憂。凱雷已經將收購徐工股份的比例下調到50%，這已經是大多數中外合資企業外方持股的平均水平。
　　
　　根據新的方案，凱雷入股徐工的比例由85%降至50%，涉及金額約人民幣18億元。入股后，凱雷徐工將以121713萬元購買徐工集團所持40.32%徐工機械股權，同時，徐工機械在現有注冊資本125301萬元基礎上，增資24251萬元，全部由凱雷徐工認購，應支付的對價為相當于人民幣58422萬元的美元；股權轉讓及增資后，凱雷徐工將擁有徐工機械50%股權，徐工集團仍持有徐工機械50%股權，徐工機械變更為中外合資經營企業。
　　
　　入股比例從85%下降為50%，看似一個不太大數量變化卻使凱雷收購徐工的性質完全發生改變。凱雷原來設想的杠桿收購已經失去了繼續進行下去的基礎，收購變成了入股。這顯然不是凱雷的初衷。按照目前的協議安排，凱雷繼續完成其杠桿收購計劃已經沒有可能(當然情況還可能再次發生變化，如果凱雷增持股份到絕對控股的水平杠桿收購仍然可能完成)。
　　
　　可以說，凱雷這一次遭遇到了失敗。即便新的入股計劃一路綠燈被批準，其原來的設想也被完全打亂。繼續完成杠桿收購凱雷恐怕還需要再等上幾年。
　　
　　現在回過頭看，這一場沸沸揚揚吵吵鬧鬧的收購大戰最終竟然沒有一個贏家：凱雷被迫降低股份改變初衷；徐工希望通過凱雷擴充資本擴大海外市場的努力落空；中途攪局的三一重工一無所得，雖然它阻攔了一起可能的杠桿收購，但畢竟也沒有達到染指徐工的目的。導致這一結局的就是杠桿收購。
　　
　　杠桿收購一詞在英語中為Leveraged Buyouts(縮寫為LBOS)，這種收購戰略曾于80年代風行美國。所謂杠桿收購(Leverage Buy-Out，簡稱LBO)，是指某一企業擬收購其他企業，進行結構調整及資產重組時，以被收購企業的資產和將來的收益能力作為抵押，籌集部分資金用于收購行為的一種財務管理活動。杠桿收購的實質在于舉債收購，即通過信貸融通資本，運用財務杠桿加大負債比例，以較少的股本投入(約占10%)融得數倍的資金，對企業進行收購、重組，并以所收購、重組的企業未來的利潤和現金流償還負債。這是一種以小博大、高風險、高收益、高技巧的企業并購方式。
　　
　　以小博大、以弱制強是杠桿收購的最大特點也是其魅力所在，在資本市場成熟發達的西方國家，杠桿收購早就是普遍做法。在上個世紀60、70年代，杠桿收購在美歐國家一度還非常風行，這一現代資本運作方式加快了資本重組和產業結構調整，對經濟發展和產業整合作出了重大貢獻。
　　
　　正如世間所有的事物一樣，杠桿收購也并非十全十美，它不利的一面有時候甚至會非常突出。尤其在遇到惡意收購，或收購后再轉賣會給企業和商業帶危害。但瑕不掩瑜，杠桿收購能夠風靡全球這個事實本身就證明了它存在的合理性。
　　
　　以杠桿收購完成產業整合，在海外被視為一條必由之路，但在中國卻水土不服。杠桿收購在中國并不乏先例，但無一成功，幾乎全部以悲劇的方式收場。當年德隆集團的暴富和科龍的一夜成名，背后都有杠桿收購的影子。
　　
　　在中國四兩撥千斤很容易被認為是在空手套白狼，尤其在法律法規還不十分完善的今天，這種做法更容易遭致廣泛非議。杠桿定律的始祖阿基米德曾說：‘給我一個支點，我可以舉起整個地球’。盡管中國有很多質地優良潛力巨大的目標企業，遺憾地是，在目前的中國，杠桿收購還找不到它的支點。