巴曙松：海外基金中國并購的行業(yè)企業(yè)戰(zhàn)略

近兩年來，海外基金中國并購的行業(yè)戰(zhàn)略呈現(xiàn)多元化趨勢，不再局限于最初的高科技產(chǎn)業(yè)或初創(chuàng)企業(yè)（科技類的項(xiàng)目從2004年的28.72%下降到2005年的23.44％），而是迅速拓

　　展到快速消費(fèi)品行業(yè)（如飲料類企業(yè)）、渠道類企業(yè)（如家電連鎖企業(yè)）、改制國企（如哈藥、徐工）、周期性資源型行業(yè)（如鋼鐵企業(yè)、水泥行業(yè)）等，并有進(jìn)一步向中國的金融行業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)擴(kuò)展的趨勢。盡管每個(gè)海外基金在投資方向上的原則各不相同，但總體來看，海外基金對并購的行業(yè)企業(yè)選擇還是具有一些共同特點(diǎn)。

　　一般來說，海外基金對未來的可預(yù)測性要求比較高，所以它需要一個(gè)相對來說比較成熟、有發(fā)展?jié)摿Φ奶厥庑孕袠I(yè)，如啤酒、日化等消費(fèi)行業(yè)及零售等服務(wù)行業(yè)。2004年6月國際金融公司以1760萬美元收購了煙臺(tái)張?jiān)＜瘓F(tuán)10%的股權(quán)，主要是看中了其成熟品牌和良好的發(fā)展?jié)摿Α?br>
　　對于眾多海外基金而言，并購目標(biāo)最好是盈利企業(yè)，產(chǎn)品規(guī)模大，銷售額越大越好，能帶來穩(wěn)定持續(xù)的現(xiàn)金流，這對杠桿收購而言是個(gè)前提條件；如果目標(biāo)企業(yè)的盈利能力欠佳，但只要該企業(yè)在行業(yè)內(nèi)居領(lǐng)先地位，也會(huì)受到海外基金的喜愛。因?yàn)楹Ｍ饣鹂梢酝ㄟ^管理流程的再造降低成本，提升企業(yè)的價(jià)值，例如：華新公司與原第二大股東HolchinB. V.簽署了《外國投資者戰(zhàn)略投資框架協(xié)議》，擬定HolchinB. V.將通過由華新水泥向其定向發(fā)行人民幣普通股（A股）的方式對公司進(jìn)行戰(zhàn)略投資、增持公司的股份，從而實(shí)現(xiàn)對其控股。因此，外資最看重的指標(biāo)之一就是被收購企業(yè)的產(chǎn)品規(guī)模和行業(yè)地位。

　　海外基金往往會(huì)選擇目前發(fā)展遭遇瓶頸的資金密集型行業(yè)，該行業(yè)的特點(diǎn)是高風(fēng)險(xiǎn)高收益。例如房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)。這跟我國對某些行業(yè)的宏觀調(diào)控或產(chǎn)業(yè)政策有關(guān)。例如，由于中國房地產(chǎn)仍處在產(chǎn)業(yè)發(fā)展的初級階段，產(chǎn)業(yè)投資收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于世界平均水平，因此，中國房地產(chǎn)市場的發(fā)展前景和豐厚收益對海外基金有著巨大的吸引力。但另一方面，中國的地產(chǎn)金融發(fā)展滯后，房地產(chǎn)融資主要依賴于銀行信貸，為了防止過度的信貸造成泡沫，中國政府實(shí)施調(diào)控新政，房地產(chǎn)歷經(jīng)金融緊縮和土地嚴(yán)控，許多企業(yè)因資金鏈斷裂而苦苦掙扎，這就為覬覦已久的海外基金帶來了機(jī)會(huì)。如2004年以摩根士丹利為首的財(cái)團(tuán)從中國建設(shè)銀行拍得賬面達(dá)28.5億元人民幣的房地產(chǎn)不良資產(chǎn)，并聯(lián)手美國雷曼兄弟公司各入股25%，參加上海永業(yè)公寓二期，涉及資金達(dá)人民幣2億元。嚴(yán)格來說，房地產(chǎn)信貸越緊縮，原來習(xí)慣于依賴銀行信貸的房地產(chǎn)商就需要付出更高的代價(jià)來引入海外基金。此外，中國金融業(yè)總體經(jīng)營狀況近年來顯著好轉(zhuǎn)，但是也有部分銀行存在不小的問題，亟須包括外資在內(nèi)的外部資金參與并購改造。

　　最后，海外基金在選擇行業(yè)企業(yè)時(shí)會(huì)仔細(xì)權(quán)衡控制權(quán)和利益。從國際私人股權(quán)投資基金的投資方式來看，無外乎風(fēng)險(xiǎn)投資、直接投資和收購?fù)顿Y三類。風(fēng)險(xiǎn)投資主要投資于創(chuàng)業(yè)型企業(yè)，目前已成為中國高科技行業(yè)和網(wǎng)絡(luò)公司的主要資金來源之一；直接投資是一種追隨式投資，獲取少部分股權(quán)，待企業(yè)增值后出售獲利；而收購基金選擇的對象是成熟企業(yè)，主要興趣在于獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，從而保證其對企業(yè)改造的絕對權(quán)。因此海外基金在選擇行業(yè)企業(yè)時(shí)會(huì)衡量控制權(quán)和利益。

　　一般來說，收購基金愿意選擇那些“急于擺脫家族管理”的民營企業(yè)，因?yàn)橐獡碛袊衅髽I(yè)的控股權(quán)非常困難，如2005年2月，高盛、英聯(lián)等國際收購基金投資近8000萬美元收購無錫尚德，使尚德由一家民營企業(yè)變?yōu)橐患彝赓Y控股企業(yè)；當(dāng)然，如果行業(yè)和公司能夠提供高成長高回報(bào)，海外基金就會(huì)選擇直接投資或跟隨式的投資，不一定要求控股，而且在重組運(yùn)營方面，國企相比民企更容易擠出水分，實(shí)現(xiàn)成本的進(jìn)一步控制，從而使海外基金有更大的發(fā)揮空間。例如2005年末，美國華平投資集團(tuán)等機(jī)構(gòu)聯(lián)手收購哈藥集團(tuán)55％股權(quán)；2005年7月，凱雷集團(tuán)收購徐工機(jī)械85％股份，成為第一起國際收購基金獲得大型國企絕對控股權(quán)的案例。

作者：巴曙松 來源：新京報(bào)