劉煜輝：中國的投資效率之謎

政府應盡早認識到部門利益膨脹的極端危害性,并采取積極措施減輕或緩解由此帶來的問題,否則,社會利益沖突和矛盾的累積,將導致危機的爆發

　　文/劉煜輝

　　最近在關于中國投資率高低的爭論中,以宋國青先生為代表的一派觀點認為,中國的投資率不是過高,而是太低了。他們認為判斷投資率高低的標準應該是投資回報率和利率之間的差距,也就是收益和成本之間的差距,兩者差距越大,說明投資賺錢的空間越廣闊。高盛的研究報告也指出:“通過去年的統計數據來看,中國的真實情況是企業資本回報率遠高于官方貸款利率,企業利潤率穩定在較高的水平上,這些都表明中國的投資增長率并沒有偏離投資回報率,中國投資有經濟基礎支持,因此可持續高速增長,照這個標準,中國的投資率不是過高,而是太低了。”

　　的確,從微觀上看,近些年企業(特別是規模以上企業)的盈利水平是直線飆升。官方統計年鑒的數據顯示,從1998年-2005年,國有和規模以上非國有工業企業資產利潤率從1.34%上升至6.05%,凈資產利潤率從3.70%更是強勁上升至14.39%。企業和項目的優良盈利前景,似乎印證了近年來投資高速增長的合理性。但從宏觀上看,度量宏觀投資效率的邊際產出資本比率,卻從1994年的0.356一直下降至2005年的0.211。換句話講,上世紀90年代初,大致2-3個單位的投資就能獲得一個單位的GDP增量;但最近4年卻需要5個單位的投資才能增加1個單位的GDP產出。

　　中國企業的微觀盈利水平直線上升與宏觀投資效率的低下形成了如此巨大的反差,那么,中國的投資率到底是高還是低呢？

　　政府主導投資的體制之虞

　　在筆者看來,中國投資率的高低問題僅僅是一個表象,或者說,根本上就算不上一個爭論的問題。表象背后才是問題的癥結,即政府主導的投資體制。其突出表現為政府對資源配置的主導,對投資準入的管制所導致行業壟斷和行政壟斷等等。

　　坦率地講,用微觀項目的財務評估來研判一個經濟體的整體宏觀投資效率,只能說是有失研究水準。很顯然,企業和項目的利潤與太多的因素相關聯,如投入的要素價格(土地、資本,更寬泛些甚至可以包括各種稅收、市場準入等行政優惠安排)。如果要素價格是扭曲的、低估的,甚至根本是不算錢的,那么微觀上一個項目的NPV立馬就可以高得驚人,但這在宏觀上的體現卻是很不經濟的。近年來,企業和項目的微觀盈利的飆升盡管其中不乏宏觀景氣、企業管理改善等因素,但體制所制造的“經濟租”顯然是帶來“超額利潤”最為基本的因素,更多反映為一種權力與資本的結合或者說是權力資本化在加速。

　　經濟效率提升(或者說是經濟市場化程度)的一個重要體現就是,不同所有制性質的資本是否具有平等的權利、同樣的待遇和盈利機會。但是,中國經濟的一個顯著特征就是大量的國有企業享有政府的優惠和扶持政策,這體現著政府對國有企業的“父愛主義”。而與此相比,民營資本卻受到明顯的歧視和限制,這種限制和歧視的方式多種多樣,存在于各種領域,如行業禁入、不能或者至少不能以同等的條件獲得各種資源等等。故此,在某種意義上講,所謂“父愛主義”實質上就是對其他沒有機會與權力結合的資本的一種侵害。

　　比如說,國有企業的國有資本事實上是無償使用的,并不需要向國家支付資本報酬:國有企業和民營企業一樣只需要向國家上繳33%的公司所得稅,并不因為國有資本的存在而需要向國家上繳利潤。實際上,我們可以通過以下幾組很不完全、但頗具有代表性的數據看出國家對國有企業的各種補貼:近三年國有企業的利潤水平,2002年,利潤2500億元,央企(180余家)2000億元,前十家1800億元,占72%;2003年,利潤3006億元,前十家2330億元,占77.5%;2004年,利潤5400億元,央企(169家)4880億元,前十家4500多億元,占84%(前十家包括三家石化公司,三家電信公司,以及華能、國電、寶鋼等)。

　　從以上數據我們可以很明顯地看出,整個國有企業(不含金融企業)所獲利潤的70%以上是由處于壟斷地位的那幾家中央直屬國有企業創造的,而更有意思的是,這些國有壟斷企業獲得的如此高的利潤,并不上繳國家財政一分錢。而在這些利潤的背后,是什么樣的成本呢？有學者計算了以下不完全統計的一些成本:上個世紀末以來,國家共發行了1萬多億的國債,一比四的投資帶動率,5萬億的投資,3萬億-4萬億流入了國有企業;4050億元的非金融類國有企業債轉股,3020億元的核銷企業呆壞賬,意味著每年減少近500億元的利息支出;技改貼息367億元帶動資金6400億元;海內外融資8000多億元,其中6000億-7000億元給了國企;七次降息國有企業減少利息支出2500億元;石油價格連年上漲,每年給三大石油公司增加1000億利潤;免費使用的自然資源(中海油收購優尼科需要支付185億美元;李澤楷競價英國3G牌照650億港幣,越南350億港幣,而三大電信公司和三大石化公司卻都是在免費使用國家的自然資源)。此外,地方國有企業還享有地方政府的優惠政策。

　　毫無疑問,如此安排為國有企業制造的回報率自然是相當驚人的。根據國資委最新公布的中央企業2005年度經營業績考核結果顯示,2005年中央企業總體經營業績繼上一年度創造歷史新高后再創歷史最好紀錄,實現利潤6377億元,比2004年增長30.7%(2004年比上年增長61.9%);平均凈資產收益率實現10%,比上年的8.5%提高了1.5個百分點;平均總資產報酬率達到7.7%,比上年的6.8%提高了0.9個百分點。

　　權力與資本的結盟之禍