貨幣政策分化VS過剩加局銅價或進一步下跌

2014年10月底，美聯儲議息會議決定完全退出在2012年9月13日議息會議上開始實施的QE3舉措，這標志著美聯儲的貨幣政策從此前的超級寬松慢慢回歸到正常之路，與之相對應的卻是歐央行貨幣政策前景的迷茫、中國央行貨幣政策的持穩及日本央行破釜沉舟式的持續貨幣寬松舉措，而這均使得銅價處于上漲或下跌的十字路口艱難的徘徊，但總體來看，未來中長線的銅價仍將在全球供需過剩進一步加劇的情況下進一步的承壓下行。

一、 全球貨幣政策進一步分化 經濟復蘇步伐難以協調

1.美國貨幣政策從超級寬松回歸正常

從十月底美聯儲的議息會議來看，一如我們之前所預期的一樣，美聯儲終于如期結束了QE3，從本次議息會議的聲明來看，本次會議的基調顯示出了較強的鷹派色彩，且在會議聲明中對于加息時點的表態，繼續延用了前幾次會議中的“將在較長時間內維持現有基準利率不變”的基調，不過在本次議息會議聲明的最后，我們看到了與以往聲明中有所不同的內容，即聲明表明，如果未來獲得的信息表明，朝著FOMC就業和通脹目標所取得的進展快于FOMC目前預期，則上調聯邦基金利率目標區間的發生時間很可能將早于當前預期。相反的，如果這種進展慢于預期，則上調目標區間的發生時間很可能將晚于當前預期。從十月中旬公布出來的美聯儲經濟褐皮書來看，美聯儲對于未來美國經濟復蘇仍抱有樂觀態度，從中我們亦可以看到，當前美聯儲內部仍是鷹派主導，再結合當前已公布出來的美國通脹、就業指標來看，我們認為美聯儲仍有可能在明年一季度末二季度初實施加息。從美聯儲退出QE的舉措來看，美國的貨幣政策正在從此前的超級寬松慢慢地回歸到正常之路上來。

2.歐洲貨幣政策前景進一步迷茫

對于歐央行而言，由于歐央行內部對于貨幣寬松政策的嚴重分歧，故而導致了當前其貨幣政策前景的迷茫之勢，寬松與緊縮均使得歐央行的貨幣政策前景存在較大的不確定性。

從10月初舉行的歐央行議息會議及此后近一個月以來歐央行官員與德國央行、德國財政部及德國政府的隔空對話來看，一方面歐央行維持現有的基準利率不變，另一方面歐央行在貨幣寬松方面并未有所動作，在歐央行貨幣政策的分歧中，以歐央行行長德拉吉為首的鴿派希望進一步擴大貨幣寬松政策以拉動經濟的增長，而德國央行、德國財政部及德國政府均對此提出反對之聲，在德國央行與德國財政部看來，持續寬松的貨幣政策與財政政策并不能緩解當前歐元區經濟的疲軟態勢，而在德國政府看來，要想使歐元區經濟重新復蘇起來就必須標本兼治，實施寬松的貨幣政策與財政政策是治標不治本的愚蠢辦法，此前歐央行的貨幣寬松政策并沒有讓歐元區經濟擺脫2010年歐債危機以來的疲軟態勢，此外，德國財長朔伊布勒在近期造訪愛爾蘭并會見愛爾蘭財長努南時稱如若歐洲央行(ECB)實施量化寬松(QE)政策，無論其形式如何，也都必須尊重成員國預算融資方面的禁令，其重申了歐央行印鈔對經濟增長于事無補的觀點。綜合來看，我們認為，由于德國是歐央行資金的的主要來源國，因此在德國財政部與德國央行的一致反對聲中，至少在明年年初德國在歐央行的投票權被輪空之前，歐央行的貨幣寬松舉措將無法得到有效的落實，且在德國投票權被輪空后，歐央行哪怕作出了貨幣寬松的政策，其也將面臨德國財政部的“斷炊”威脅，從而使得其貨幣寬松政策效果大打折扣。

3.中國貨幣政策依舊持穩 炒作寬松預期將落空

從9月底以來，市場對于中國未來貨幣政策的動向給予了高度的關注，這其中既有市場炒作央行行長即將易帥的傳聞，也有市場臆測央行降息與降準的小道消息，從市場炒作的目的來看，都是為了推高央行貨幣寬松的預期，但結合國務院總理李克強與財長樓繼偉、副財長朱光耀自9月底以來的一系列講話來看，我們認為，一方面今年剩余的時間中貨幣政策與財政政策都將延續現有的政策不變，因此市場炒作的貨幣政策寬松政策將會落空；另一方面，在當前中國經濟正步入改革深水區的關鍵時刻，央行行長不會輕易換帥，特別是周小川近年來在貨幣政策對于經濟發展的支撐推動我國貨幣市場改革中所做出的貢獻來看其影響力是無可替代的，因此周小川是不可能被替換；此外從央行十月中旬下調正回購利率的動作來看，其意在引導銀行降低市場借貸利率以降低企業的融資財務成本及居民的購房貸款成本，從而促進利率市場的良性發展，此舉亦不能代表央行未來將采取降息或降準的舉措。

4.日本央行破釜沉舟 貨幣政策進一步寬松

10月31日，日本央行宣布該行將把量化寬松計劃的規模從每年50萬億日元擴大至80萬億日元，緊接著在11月3日，日本經濟財政大臣甘利明表示，如果本月11日公布的日本三季度GDP數據疲軟，日本政府應該出臺新一輪財政刺激政策以提振經濟。雖然日本央行破釜沉舟擴大貨幣寬松舉措，但從其會議紀要來看，日本央行貨幣政策委員會5-4的投票決定顯示委員們對該激進貨幣政策的效果越來越感到懷疑，日本央行擴大QE的舉措使得31日當天日元一度重挫3%，盡管理論上來說，日元貶值應當會提高日本商品在海外的競爭力，進而提振出口，但黑田東彥去年4月實施貨幣刺激政策后，日元匯率的大幅下跌并沒有起到提振出口的作用。日本央行的貨幣寬松舉措能否帶動經濟的復蘇在目前看來仍存在較大的不確定性，但是我們看到，日本政府今年4月份的加稅直接導致日本經濟出現2009金融危機以來最大下滑，二季度GDP年化萎縮7.1%，三季度的復蘇也較為疲弱，而貨幣政策的持續寬松能否使得日本經濟止跌回升仍需要時間來驗證。

二、全球銅供需持續供剩 銅價承壓下行

雖然全球央行的貨幣政策分化對銅價形成了較大的影響，使得銅價在短期之內繼續維持寬幅的橫盤區間震蕩整理態勢，但從中長線來看，在當前全球銅供需過剩形勢進一步加劇的情況下，銅價將承壓下行。
　　在既有的宏觀背景下，供需基本面將成為決定基本金屬價格走勢的主導因素，放眼全球，銅由于受到前期高價刺激開采和投資，礦產和冶煉產能在2014年下半年和2015年不斷加速，從而導致銅價承壓下行，而從國內的情況來看，中國作為全球銅的第一大消費大，當前中國經濟正在朝著深化經濟結構轉型的方向發展，雖然四季度受房貸政策的托底，國內樓市的下行風險正在放緩，但投資商受還款等流動性壓力的影響，國內樓市的復蘇前景并不容樂觀，此外，從國內銅的下游需求來看，并無大幅的提振可能。

(一) 全球銅呈供需形勢發生逆轉

根據世界金屬統計局的報告，全球精銅產量從今年1月的177萬噸增長至7月的185萬噸，而消費量卻呈回落之勢，從1月的186萬噸回落至7月的184萬噸，整體來看，當前全球銅的供格局已從年初印尼礦石出口禁令的影響中發生逆轉，供需格局逐步由短缺轉向過剩。

（二）國內供應量緩步回升而需求量并未有所回升

從當前國內精銅的產量與進口量來看，一方面是國內精銅產量的逐步回升，另一方面則是在價格持續下滑的影響下，國內精銅的進口量有所下滑，但總體來看，當前國內精銅的總供應量呈緩步回升之勢，在當前國內下游需求仍然疲軟的情況下，總供應量的回升將對價格產生進一步的下行壓力。

從國內銅下游需求量較大的電力、家電、地產、汽車四大行業來看，除電力行業特別是電線電纜的需求有所回升之外，家電與地產行業的需求均呈疲軟態勢，而汽車行業雖在房冷車熱、限購促銷、汽車金融等推動下需求進一步回暖，但進入四季度，受去年基數較高的影響，汽車銷量同比增幅進一步放緩，這將不利于銅的整體消費需求的回升。

三、 后市分析

結合技術面來看，當前短期之內銅價仍將在宏觀經濟因素的影響下呈寬幅的橫盤區間震蕩整理態勢，但我們預期這種態勢不會持續太久，在操作上宜觀望，而從中長期來看，在全球及國內供需過剩形勢進一步加劇的情況下，銅價將會繼續震蕩下行，在操作上戰略空單可繼續持有。