金融危機顛覆經濟學理論

一場金融海嘯加上其余波引發的歐洲主權債務危機，除了為金融市場及實體經濟帶來了重大傷害外，不少傳統經濟學的殿堂級理論均受到沖擊挑戰。近期《華爾街日報》就金融危機引發經濟學大反思這一題目，訪問了幾位著名的金融及經濟學學者，當中“有效市場假說”的問題(efficient market hypothesis，EMH) 頗值得投資者關注。 

人們曾經頗為肯定地相信“市場”會始終以高效、理智的方式健康地發揮作用，然而近年從金融市場引發的危機卻大大粉碎了人們對“市場”的信心。 

倫敦經濟學院教授曼寧(Alan Manning)說，一直以來，經濟學中一個非常有影響力學派堅信市場不會出錯，即“有效市場假說”，這一觀點在全球經濟長期繁榮的階段獲得了巨大的影響力。現在，鐘擺又擺了回來。因為市場永遠不會把事情弄得一團糟的觀點顯然看起來不那么可信。他說，現在人們研究的重心轉向市場將會以何種方式出錯以及如何以最佳方式規范市場。 

“有效市場假說”備受質疑 

根據“有效市場假說”：市場是有效的，有關資產信息都會反映到資產價格上，因此，其價格與其基本價值相符，任何投資者都不可能在市場上獲得超額利潤。“有效市場假說”認為，當金融市場的資產價格充分（或足夠）反映所有信息，市場必定是有效率的，而當有新的信息出現了，金融產品的價格是會快速高效調整的。 

“有效市場假說”還認為，理性的交易者能夠正確評估證券的價值，如果還存在很多非理性交易者，那么一方面如果非理性交易者的非理性行為相互抵銷，則對市場的有效性沒有影響；另一方面，如果非理性交易者的非理性方向是相同的，這時候由于套利的存在，短期內的價格偏離很快也會得到糾正，從而使市場能夠恢復效率。 

然而，金融海嘯之后，市場對“有效市場假說”的質疑鋪天蓋地，明顯地金融海嘯前的價格偏離無法獲得糾正。市場對此的解說理論頗多，而筆者以為，過度金融產品的創新相信乃“有效市場假說”失效的關鍵原因之一。原本信息科技的發達，信息的流通應更具效率，“有效市場假設”理論應該更加獲得肯定。 

過度金融產品創新致失靈 

然而，過度金融產品創新導致信息傳遞效率大降，金融產品一層一層地打包出售，對投資者而言，這明顯地影響了產品信息的傳遞，再加上人類行為中“貪婪”與“自私”的極端配合，各種以創新為名的會計及帳目操作，各種不計后果的杠桿模式，最終導致這場百年一遇的金融災難發生，并打破“有效市場假說”這一經濟學上的殿堂級理論。 

不過，正如英國劍橋大學Judge商學院宏觀經濟學講師基特森(Michael Kitson)說，經濟學思想的最大轉變通常發生于危機之后。看來一如金融市場改革，經濟學理論亦面臨著翻天巨變的關鍵時刻。