銅：步入消費淡季將延續下跌走勢

5月份，銅價經過半個月的橫盤整理后大幅回落。銅的這波下跌更多源于美元指數的兩次較大幅度的被動上漲。一次是因為歐元，歐洲央行Coeure稱將加速QE，使得歐元兌美元從高位快速回落。另一次是因為日元，美元兌日元上破2008以來的高點。目前銅價下探至6000美元/噸及43500元/噸一線，再次步入多空爭奪的關鍵區域。

進入6月份，銅價行情如何演繹呢？我傾向于銅價將繼續回落，節奏上可能不如前期順暢。原因如下：

1.美元仍具上漲動能

年底前市場最關切的變量仍將是美聯儲政策或者說是加息政策。年初至今，加息預期不斷變化。之前市場的預期在6月至9月間，但美國經濟數據疲弱，近期市場又把預期延至9月份以后。耶倫講話將今年不加息的預期打破。目前，市場把第一次加息的預期基本定格在9月至12月之間。近期美元結束調整重新開始走強，美元漲勢能否延續？

歐元中期繼續下行是大概率事件，而日元在目前的宏觀環境下，配合日本寬松要長期化的表態，再貶值概率很大，從這一方面看，美元再次被動上行的概率仍很大。再看美國國內，進入第二季度，諸如成屋銷售、就業數據、消費者信心指數、通脹數據等一系列經濟數據出現明顯好轉，6月份第一周就會有大量美國重磅數據公布，6月18號又有美聯儲議息會議，如美國經濟延續良好態勢，那美元指數將可能再次上漲。總之，6月份之后的每次議息會議都可能加息，靴子未落地之前，市場會偏謹慎。預計美元指數仍會糾結中震蕩上行。

2.全球供應正在恢復

一季度，全球銅礦產出遭遇罷工、自然災害等方面的干擾，產量出現下滑。像是必和必拓旗下位于南澳州Olympic Dam礦區的Svedala工廠出現電力故障，預計會減產6萬-7萬噸；智利政府宣布阿塔卡馬沙漠北部地區和安托法加斯塔區在暴雨過后進入緊急狀態，迫使這些地區的銅礦開采運營暫時停止，預計影響產能有160萬噸。路透數據顯示，2015年一季度，全球銅礦山產量同比上升3%，不及預期的4.3%，且較去年第四季度下降了6%。

但是全球銅礦供應正在恢復。首先，由數據看，現貨銅精礦加工費年初下降后正在回升。銅精礦加工費體現了銅精礦供求狀況，去年年底時，銅精礦加工費（TC/RC）為125-135美元/噸和12.5-13.5美分/磅，到了一季度末、二季度初，銅精礦加工費（TC/RC）變為105-110美元/噸和10.5-11.0美分/磅，目前又回升至110-120美元/噸和11.0-12.0美分/磅，這顯示銅精礦供應正趨于寬松。其次，礦山實際運營情況看，Olympic Dam礦下半年會陸續復工，而智利銅企暴雨過后大都已恢復正常生產，對銅礦供應影響已經過去。此外，雖然一季度全球部分大型銅企產量下滑，但幾乎都沒有調整全年計劃產量，那下半年生產壓力可想而知，下半年供應增速將很大。

在此，我們也需要提到熱炒的厄爾尼諾現象。天氣因素炒作，我們認為炒作的是天氣而不是天氣預報，目前還沒有礦山因此受影響停工的消息。夏季真的極端天氣爆發，也要評估對礦山的具體影響力度。歷史上，厄爾尼諾對銅價的影響有漲有跌，所以不能完全認為是利多的。當然，如若爆發，對礦山影響較大時，會成為提振銅價的一個因素。

3.消費淡季將來臨

首先從微觀數據來看，現貨升貼水與庫存情況很能說明下游消費情況。銅現貨升貼水較符合季節性走勢。季節性旺季一般處于升水狀態，季節性淡季升水走低乃至轉為貼水。目前由現貨升貼水看，與往年相比，消費旺季升水程度較低，從而對銅價支撐力度較弱。庫存方面，進入2015年，銅市三地顯性庫存大幅攀升，LME銅庫存一度增加到34.2萬噸，增幅達到126.05%。但自三月中旬庫存開始回落。由圖我們可以看出，上期所庫存或許還有下降，但時間已不多，庫存即將步入淡季的平穩狀態。

細分行業看，電線電纜方面，1-4月份，全國電網工程完成投資866億元，同比下降8.6%。電力行業反腐使得電網招標時間延后兩個月左右，但招標更多的傾向于特高壓，其對銅的需求有所減弱。空調方面，2015年4月，中國空調產量較去年同期增長11.33%，不過，1-4月份空調累計產量同比增長僅為2.02%，而且目前空調渠道庫存數量驚人，將影響空調的生產。房地產方面，房屋新開工面積4月份累計同比下滑17.3%，進入2015年后持續下滑，對銅需求影響較大。總體看，下游需求不樂觀。

綜合來看，在宏觀環境還存在一定風險、美元指數止跌回升、銅市消費旺季已至末端的大背景下，銅價有望繼續回落。技術上，銅價處于收斂三角形內，且已行至2/3處，如下破，有測試前低可能。但若未能下破，預計會以4月整理平臺為目標，寬幅震蕩。風險點關注厄爾尼諾以及國內經濟能否企穩。